L’annuncio di Donald Trump sulla nuova politica commerciale è stato un terremoto per i mercati. Il presidente statunitense ha introdotto dazi universali del 10% su tutte le importazioni a partire dal 5 aprile e dazi «reciproci» più elevati dal 9 aprile, al livello più alto dalla prima guerra mondiale, un salto indietro di oltre cent’anni.

Matteo Ramenghi, chief investment officer UBS WM Italy

La brutale reazione dei mercati ha costretto l’amministrazione statunitense a una “moratoria” di 90 giorni mentre i dazi nei confronti della Cina sono stati alzati addirittura al 125%. Quelli inizialmente annunciati per gli altri Paesi andavano dal 24% per il Giappone al 20% per l’Unione europea (UE) e 31% per la Svizzera. Nonostante i precedenti duri commenti, Canada e Messico sembrano, invece, aver ricevuto un trattamento migliore, almeno per ora, con esenzioni rispetto al 25% precedentemente annunciato per le merci conformi all’accordo USMCA. Per esempio, circa l’80% delle esportazioni di auto dal Messico agli Stati Uniti rientrano nell’accordo USMCA.
Va detto che sono state previste esenzioni per rame, prodotti farmaceutici, semiconduttori, lingotti, articoli in legno ed energia, oltre ad altri minerali. Queste esenzioni attenuano l’impatto complessivo ma alcune potrebbero essere solo temporanee.
Da subito Trump ha comunque invitato i partner commerciali a negoziare e anche il Segretario al Tesoro, Scott Bessent, ha dichiarato in un’intervista a Bloomberg che i dazi annunciati rappresentano «il limite superiore» e che potrebbero essere ridotti. Dentro l’amministrazione statunitense sembrano esserci però posizioni diverse, Elon Musk ha auspicato l’assenza di dazi nei confronti dell’Europa contraddicendo Peter Navarro, consulente della Casa Bianca sul commercio e la manifattura.
Inoltre, è probabile che le stesse multinazionali statunitensi facciano pressione sul partito repubblicano per diluire il più possibile le aliquote. Molti Paesi sembrano aver già avviato trattative in questo senso, dal Regno Unito, al Vietnam, passando per Giappone e Taiwan. L’Unione Europea ha a sua volta varato alcuni dazi che però potrebbero venire sospesi in considerazione della “moratoria”.
A dipendenza del livello a cui verranno fissati, i dazi avranno un impatto negativo sulla crescita economica e alimenteranno l’inflazione. La “moratoria” è quindi da leggere positivamente, ma l’economia risentirà comunque della fortissima incertezza e, in particolar modo gli Stati Uniti, risentono del cosiddetto “wealth effect”, vale a dire dell’influenza dell’andamento della borsa sui consumi delle famiglie.
Non è quindi inverosimile che l’economia americana attraversi una breve recessione tecnica durante l’estate, a causa dello shock iniziale e dell’incertezza. In questo scenario, la crescita per l’intero anno potrebbe scendere al di sotto dell’1% e l’inflazione potrebbe risalire.
Jerome Powell, presidente della Federal Reserve, ha fatto riferimento a uno scenario di questo tipo. Ci aspettiamo quindi che la Federal Reserve si trovi a breve nella scomodissima posizione di dover tagliare i tassi di 75-100 punti base nonostante un’inflazione più alta.
La Cina è stata particolarmente colpita e sulla carta l’impatto sul PIL potrebbe essere superiore a un punto e mezzo, rafforzando inoltre le pressioni deflazionistiche già in corso. Per stabilizzare la crescita intorno al 4%, il governo potrebbe quindi rilanciare stimoli fiscali e la People’s Bank of China aumentare le liquidità in circolazione.
Per la zona euro le esportazioni verso gli Stati Uniti rappresentano solo il 3% del PIL e, secondo una precedente stima della Banca centrale europea, dazi statunitensi al 25% (quindi vicini a quanto annunciato e poi congelato) costerebbero tra lo 0,3% e lo 0,5% del PIL della zona euro.
Banca d’Italia ha prontamente aggiornato le proprie stime identificando per l’economia italiana un impatto superiore al mezzo punto percentuale nell’arco di un triennio, in assenza di ritorsioni della UE e di prolungata instabilità dei mercati finanziari.
È comunque possibile che, anche per via dell’incertezza, nel corso dell’estate la crescita europea si azzeri temporaneamente. Questa riduzione potrebbe essere mitigata dalla fine della guerra in Ucraina, grazie ai minori costi del gas e alla ricostruzione. Anche il piano tedesco dovrebbe avere riflessi positivi per la zona euro.
I dazi potrebbero avere un effetto inflattivo a brevissimo termine, ma l’impatto economico sarà negativo e ci potrebbero essere riflessi deflattivi a medio termine. Infatti, una maggior quantità di merci cinesi potrebbe arrivare in Europa in seguito ai nuovi dazi statunitensi. Inoltre, l’euro si è rafforzato di recente, fattore di per sé deflattivo. Per questo è possibile che la BCE si spinga oltre rispetto ai due soli tagli previsti finora per il resto dell’anno.
A breve si continuerà a procedere nella nebbia e ciò probabilmente manterrà elevata la volatilità. Il flusso di notizie potrebbe diventare più favorevole avvicinandoci a metà anno. I dazi potrebbero essere negoziati al ribasso, le entrate fiscali derivanti dai dazi potrebbero essere utilizzate per ridurre altre imposte e la Federal Reserve probabilmente taglierà i tassi.
In questa fase occorre cercare di mantenere la calma e, per quanto possibile, di guardare attraverso le peripezie della politica. Complessivamente siamo neutrali sul mercato azionario, per chi ha un’esposizione troppo bassa potrebbe valere la pena considerare alcuni temi di medio termine, come l’intelligenza artificiale o l’elettrificazione.
Su Europa e Asia procediamo in modo selettivo, favorendo i beneficiari dell’aumento della spesa pubblica tedesca e le azioni small e mid cap in Europa, oltre al tema dei semiconduttori a Taiwan. L’India potrebbe essere meno colpita dai dazi americani perché, nonostante siano stati annunciati al 27%, ha un’economia più orientata alla domanda interna e l’export verso gli Stati Uniti rappresenta solo il 2% del PIL.
I rendimenti obbligazionari sono rimasti relativamente elevati nelle ultime settimane, offrendo opportunità sulle obbligazioni di buona qualità. Anche questa asset class potrebbe risentire di una maggior volatilità per via dell’aumento dell’inflazione a breve termine, ma la consideriamo interessante in ottica di diversificazione di portafoglio.
Gli spread sull’obbligazionario high yield sono aumentati notevolmente e, nonostante non ci si aspetti un incremento drammatico dei default, questo trend potrebbe continuare a breve. Per questo, nonostante rendimenti interessanti, continuiamo a preferire l’obbligazionario di buona qualità.